Jochen Drukarczyk, Andreas Schüler: Unternehmensbewertung

In der Einführung zu diesem Lehrbuch wird von den beiden Verfassern und renommierten Kennern der einschlägigen Materie, Jochen Drukarczyk, Professor em. für Finanzierung an der Uni Regensburg, und Andreas Schüler, Professor für Finanzwirtschaft und Finanzdienstleistungen an der Uni der Bundeswehr München, postuliert, dass die Problematik der Bewertung von Unternehmen und Beteiligungen zu den "Dauerbrennern der Betriebswirtschaftslehre" zählt. Aus mehreren Gründen hat diese Thematik in den letzten Jahren eine zunehmende Aktualität erfahren. Die Autoren verweisen u. a. auf die Diskussion um eine verstärkt an Eigentümerinteressen zu orientierende Investitions-, Finanzierungs- und Ausschüttungspolitik von Aktiengesellschaften im Zusammenhang mit der Umsetzung von Strategien zur Steigerung von Unternehmenswerten. Des Weiteren wird auf die hohe Zahl an Transaktionen verwiesen, bei denen der Übergang von Eigentumsrechten an Unternehmen Verhandlungs- und Vertragsgegenstand ist sowie auf empirische Untersuchungen, welche belegen, dass oftmals zu hohe Preise für derartige Akquisitionen gezahlt werden. Die Suche nach den Ursachen für solche Fehlentscheidungen führt u. a. zur Überschätzung von möglichen Synergieeffekten, zu fehlerhaften Annahmen des Managements im Hinblick auf unbekannte Geschäftsfelder und nicht zuletzt auch zur falschen Anwendung von Bewertungsmethoden. Hier knüpft die vorliegende Monographie an, bei der es im Kern um die beiden Fragen geht: "Was sind leistungsfähige und was sind weniger gute Ansätze zur Bewertung von Unternehmen?"

Die Schwerpunkte des Lehrbuchs werden in insgesamt 18 Kapiteln bearbeitet:

In den ersten drei Kapiteln wird – im Hinblick auf die von den Autoren angepeilte heterogene Adressatenstruktur – ein behutsamer Einstieg in die Untersuchungsproblematik gewählt. Nach einem Überblick über die Bewertungsanlässe und Wertkonzeptionen wird der Aufbau des Werks vorgestellt. Unternehmensbewertung kann im Kern als Anwendung der Prinzipien der Investitions- und Finanzierungstheorie verstanden werden. Deshalb werden zuerst die Basiselemente der Investitionsrechnung erläutert. Hierbei werden auch die steuerlichen Regelungen und deren Berücksichtigung im Investitionskalkül thematisiert. Abschließend werden die wichtigsten Aspekte der Bewertung von Zahlungsströmen bei Unsicherheit behandelt und die im Rahmen von Bewertungskalkülen erforderlichen Vereinfachungen verdeutlicht.

Der Kern des Buches umfasst die Kapitel 4 – 13. Zuerst werden die Grundlagen der DCF-Bewertung (Discounted-Cashflow-Bewertung) herausgearbeitet und untersucht, wie entziehbare Überschüsse im Rahmen der Unternehmensbewertung unter Beachtung steuerlicher Regelungen, der Reinvestitionserfordernisse und gesellschaftsrechtlicher Entzugssperren zu definieren und zu planen sind. Danach werden diejenigen Bewertungsansätze ausführlich behandelt, welche in Literatur und Praxis als herrschend anzusehen sind: der Adjusted-Present-Value (APV)-Ansatz, der international verbreitete Ansatz der durchschnittlichen gewogenen Kapitalkosten (Weighted Average Cost of Capital [WACC]) sowie der Flow-to-Equity-Ansatz und die Ertragswert-Methode. Ein eigenes Kapitel widmet sich den Bestandteilen des Diskontierungssatzes (Basiszinssatz und Marktrisikoprämie) und berichtet über empirische Erkenntnisse zur Höhe der Kapitalkosten bei Eigen- und Mischfinanzierung. Anschließend werden Sachverhalte aufgegriffen, welche in der Lehrbuchliteratur meist vernachlässigt werden, jedoch die Bewertungspraxis intensiv beschäftigen. Es handelt sich hierbei z. B. um die bedeutenden Wertbeiträge, die von Rückstellungen ausgelöst werden, den Kontext Leasingverträge und Unternehmenswert und um Bewertungsprobleme, die sich bei ökonomischer Schieflage des Unternehmens ergeben.

Vier weitergehende Kapitel runden das Buch ab. Hierzu zählen die Behandlung der Fragen und Ansätze der periodischen Performancemessung, die Bewertung von Unternehmen mit Multiplikatoren, ein Überblick über den Stand der Gutachterpraxis und zur Diskussion der Unternehmensbewertung in der Rechtsprechung sowie nicht zuletzt die Problematik der Bewertung von Zahlungsüberschüssen in Fremdwährung. Das abschließende 18. Kapitel enthält zahlreiche Übungsaufgaben und kurze Lösungshinweise. Die ausführlichen Lösungswege sind auf der Website zum Buch angelegt.

Inhaltlich wurde der gesamte Text der Vorauflage überarbeitet, z.T. gestrafft, in einigen Teilen jedoch deutlich aktualisiert bzw. erweitert und – im Hinblick auf die Bewertung international tätiger Unternehmen (sog. Cross-border valuation) – um ein eigenes Kapitel ergänzt. Zudem sind die Rechnungen und Übungsaufgaben durch Excel-Tabellen derart aufbereitet worden, dass die eigene Entwicklung von Finanzplänen, Zufallsbäumen, etc. nicht mehr nötig ist.

Das Werk richtet sich an fortgeschrittene Studierende der Wirtschaftswissenschaften und des Rechts sowie an Wirtschaftsprüfer, Steuer- und Unternehmensberater, Investmentbanker und schließlich an alle mit dem Erwerb, Verkauf bzw. der Restrukturierung von Unternehmen befassten Praktiker. Dieser Zielgruppe kann das anspruchsvolle, theoretisch fundierte und zugleich praxisorientierte Standardwerk zur Unternehmensbewertung, das nicht nur Fragen aufwirft, sondern auch Antworten und konkrete Lösungsvorschläge anbietet, bestens empfohlen werden.